LG이노텍 밸류에이션 정상화를 위해서는

현재의 밸류에이션이 말하고 있는 것
투자의견과 목표주가를 유지한다. 그동안 Fwd. P/B 1.0배, Trailing P/B 0.9배는 동사
주가의 공고한 바닥으로 여겨졌다. 이는 동사가 분기 영업 적자를 보던 시기에도
지켜왔다. 그러나 현재 동사 Trailing P/B는 0.7배다. 단순 업황 문제를 넘어서서,
공급망 내 경쟁이 심화되고 있음을 보여주고 있다. 점유율을 지키기 위해서는 판가에
대한 양보가 필요할 것이고, 그렇다고 수익성을 지키기 위해서는 점유율에 대한 양보가
필요하다. (동사 후면 카메라 공급 점유율은 60~70%로 추정)
2024년과 2025년의 영업이익 추정치를 각각 -9%, -18% 하향한 7,570억원,
6,740억원으로 추정한다. 올해 -11% YoY 역성장한다는 추정인데, ① 제한적인 환율
업사이드, ② 경쟁 환경 심화를 반영한 결과다. 하향 조정 EPS 기준 12MF P/E는
7.8배이며, 동사 10년 평균 12MF P/E는 10.4배다. 최근의 급격한 주가 하락이 동사
연간 실적의 역성장 가능성을 반영하는 과정인 것으로 판단한다.
정상화를 위해서는 무엇이 필요할까
동사의 고객사인 Apple은 잘하고 있고, 앞으로도 잘 할 것으로 판단된다. 당사는
장기적이고 완만한 iPhone 출하 개선을 전망한다 [그림5]. Siri 전용 LLM을 통해 더욱
강력해질 Apple Intelligence와 이와 관련된 고속 연산에 필요한 AP 설계 역량까지,
S/W와 H/W를 모두 보유한 것이 바로 Apple이다.
LG이노텍 또한 광학 모듈 기술력에서 가장 앞서 있는 회사라는 사실에도 이견은 없다.
듀얼/트리플 카메라, 3D Sensing, Sensor Shift OIS등 사양 변화가 클 때 동사는 늘
압도적인 모습으로 점유율을 끌어올려왔다. 다만, LLM 시대에는 AP, advanced PKG.
대한 재료비 배분이 집중될 전망이므로, 올해까지는 카메라에 대한 스펙 업그레이드가
제한적이다. 앞선 기술력을 뽐내기 어려운 환경이라는 의미다.
다만, 2026년부터는 유의미한 사양 변화가 생길 전망이므로, 카메라의 판가와 공급망
내 점유율을 올릴 수 있는 변곡점이 될 수 있다. 경쟁 심화와 수익성 악화로부터
시작된 밸류에이션 디레이팅이므로, 이러한 경쟁을 이겨내는 모습이 밸류에이션
회복의 밑거름이 될 수 있다.
Price(좌) Price Rel. To KOSPI
4분기 실적 당초 예상 하회할 듯
4분기 실적은 매출 6.5조원(-13% YoY, +15% QoQ). 영업이익 2,899억원(-40% YoY,
영업이익률 4.4%)로 추정된다. 당초 추정 영업이익을 -19% 하향하는 것이다.
우호적인 환율 여건에도 불구하고 수익성이 낮아지는 이유는 ① 카메라모듈 공급망 내
경쟁 격화, ② TV를 포함한 IT 수요의 약세 때문에 수익성 높은 TS, PM 등 디스플레이
부품군의 역레버리지가 예상되기 때문이다. ③ 반도체 기판과 전장부품 역시 수요
부진의 영향권에 있다.
한편, iPhone 16 시리즈의 수요는 전작을 소폭 밑도는 것으로 파악되는 바, 출시
직전의 시장 기대를 하회하는 것이나, 오히려 출시 직후의 증폭된 우려 대비로는
선방하는 것으로 파악된다.