동양생명 견조한 이익 체력을 억누르는 제도 불확실성

목표주가 6,400 원으로 하향
동양생명의 목표주가를 해약환급금준비금 및 K-ICS 비율 측면의 이슈로 현실적으로
배당가능이익 확보가 어렵다는 점을 반영하여 할인 폭을 확대함에 따라 6,400 원으로
하향한다. 목표주가는 Target PBR 0.57 배에 25E BVPS 11,355 원을 적용하여 산출
했다. 다만 향후 매크로 환경 및 제도 개선의 여지를 감안하여 투자의견은 매수를 유지
한다. 향후 관건은 제도 측면의 개선이 될 것으로 예상한다.
3Q24 순이익 904 억원(+424% YoY) 기록
동양생명의 3Q24 순이익은 904 억원(+424% YoY)으로 컨센서스를 상회하는 실적
을 기록했다. 보험손익은 1) CSM 상각이익 및 RA해제이익이 안정적으로 발생하는 가
운데 2) 사업비 중심으로 견조한 예실차 손익 개선이 나타났으며 3) 약대 관련 손실계
약비용 환입 약 187 억원 등이 발생하며 965 억원(+43.6% YoY)을 기록했다. 투자손
익의 경우 보유 중인 CRE 약 2 천억원 규모의 자산에서 평가손실이 약 120 억원 발생
했으나 금리 30bp 하락에 따라 평가이익 약 290 억원이 발생하며 일반계정 기준 173
억원(+흑전 YoY)으로 견조한 이익 흐름이 지속되었다. 향후 4 차 보험개혁회의에서
공개된 무/저해지보험 해지율 및 단기납 종신 해지율 등 가정 조정이 예정되어 있으며
동사의 경우 원칙 모형 기준으로 무/저해지 건강보험에서 약 2 천억원, 단기납 종신에
서 약 2 천억원의 CSM 감소가 나타날 것으로 예상된다. 따라서 10 월 중 발행한 후순
위채 약 3 천억원으로 인한 K-ICS 비율 개선 요인에도 이러한 제도 변경 영향으로 추
가적으로 약 20%p~25%p 의 하락이 나타날 것으로 추정되는 만큼 연말 K-ICS 비
율은 150%대 중반 수준이 예상된다. 향후 CSM 상각이익 등 손익 측면에도 영향이
발생할 것으로 전망한다. 단기적으로는 제도 불확실성 이슈와 해약환급금준비금 등 영
향으로 배당가능이익 확보가 어렵지만 향후 제도 개선 등 환경 변화 시점에는 구조적
인 배당가능이익 확보를 기대할 수 있을 것으로 예상한다. 제도 관련 불확실성 지속되
고 있어 Upside 를 크게 기대할 수 있는 환경은 아니지만 현재 24E PER 3 배 수준의
밸류에이션에서 추가적인 하락 우려는 제한적이라고 판단한다.