Lg 이노텍 매출 상회와 이익 하회의 간극

업사이드에 대한 눈높이를 낮춤
목표주가를 기존 29.5만원에서 25.5만원으로 하향한다. 12MF BPS에 지난 10년 간
연 저점 P/B의 평균인 1.0배를 목표로 한다(vs. 기존 중-하단 평균인 1.2배 타겟).
아울러 ‘24년과 ‘25년 EPS를 각각 -16%, -21% 조정한다.
현 주가는 12개월 ‘트레일링’ P/B 0.89배로, 최하단에 해당하는 0.9배에 닿아
있다[그림3]. 언팩 이후 동사 주가는 -11% 조정 받았는데, 이는 지난 5년 간 언팩
이후 평균 주가 흐름을 하회하는 것이다[그림4]. 예상보다 낮은 수익성, 카메라모듈
공급망 내 경쟁 강도 심화 우려가 반영되고 있는 것이다. deep value에서 trading
buy로 접근하되 업사이드에 대한 눈높이는 낮추어야 할 것으로 판단한다.
부정적 환율 효과와 경쟁 격화
3Q24 실적은 매출 5.7조원(+19% YoY, +25% QoQ), 영업이익 1,304억원(-29% YoY,
영업이익률 2.3%)으로 컨센서스 대비 매출은 +11% 상회했으나, 영업이익은 -44%
하회했다. 외형 성장과 수익성 하락의 간극이 컸다. 원재료 매입 시점인 7월의 환율이
높았던 반면, 카메라모듈 매출 인식이 본격적으로 시작되는 9월의 환율이 낮았던
탓이다. 카메라모듈 공급망 내 경쟁심화도 수익성에 영향을 미쳤던 것으로 파악된다.
전장부품, 기판소재도 전방의 부진한 수요로 기대를 하회했는데, 특히 디스플레이
부품군에 대한 재고조정 영향이 컸던 것으로 보인다.
4Q24 실적은 매출 6.3조원(-17% YoY, +11% QoQ), 영업이익 3,600억원(-26% YoY,
영업이익률 5.7%)으로 전망된다. 기존 추정치 대비 매출과 영업이익을 각각 -10%, -
17% 조정한 것이다. 아직 iPhone 16 시리즈향 카메라모듈 생산 계획에는 변화가
없는 것으로 파악되는데, 광군제 등 수요 이벤트 이후 추가 방향성이 나올 전망이다.
2025년의 긍정적 요인과 부정적 요인
① 긍정적 요인: CY24, CY25의 아이폰 출하량은 각각 2.23억대(-1% YoY), 2.36억대
(+6% YoY)로 전망된다. 이 경우,
‘25년 Apple의 출하 점유율은 삼성전자를 제치고
1위를 차지할 전망이다. 내년의 성장 동력은 Apple Intelligence에 대한 추가 업데이트
및 iPhone 17 시리즈 판매호조 가능성, 중저가 모델인 iPhone SE 출시 등이다.
당사는 Apple Intelligence의 단계적 업그레이드가 진행될 때마다 투자자들의 시야가
‘25년을 향하게 될 것으로 판단한다. Bloomberg에 따르면 2차 iOS 18 업데이트는
‘24년 12월로 예상되며, 이 때 ChatGPT 통합, 이미지플레이그라운드 지원이 있을
전망이다. 이어서 ‘25년 3월로 예상되는 4차 업데이트에서는 ‘개인화된 Siri’와 영어
외의 추가 언어 지원이 있을 전망이다[그림7].
② 부정적 요인: iPhone 17 Slim(가칭)에는 48MP 싱글 카메라가 탑재될 전망이다.
두께가 5mm에 불과할 정도로 얇은 모델인 만큼, 내부 카메라 배치가 어려울 뿐만
아니라 ‘카툭튀’를 최소화하기 위한 방안인 것으로 추정된다[그림8]. 해당 모델이 많이
팔릴수록 카메라 모듈 공급망의 TAM 감소가 불가피하다. 공급망 내 경쟁강도 심화도
주된 우려 요인이다. 경쟁사의 Capex가 올해 들어 가파르게 늘리고 있는 추세이므로,
향후 경쟁 구도에 대한 관찰이 지속적으로 필요하다[그림10, 11].