유한양행 라즈클루제미국 출시 마일스톤 수령

투자의견 매수, 목표주가 180,000원 상향
유한양행 목표주가는 다음과 같은 이유로 상향. 1) 기존에 라즈클루제 가치를 신약
가치로 부여했으나, 실적 가시성 확보됨에 따라 예상 수익을 미래 영업이익에 반
영. 2) 최근 Peer 그룹 주가 상승에 따른 멀티플 상승
추가 모멘텀으로는 1) 출시 국가 확대, 2) 리브리반트SC 병용요법 승인, 3) Final
OS 결과 발표가 있으며, 결과에 따라 기업가치 변동 가능
목표주가는 SOTP 방식으로 산출. 영업가치는 라즈클루제 출시 3년차인 27년 추
정 EBITDA를 25년으로 현가화하고 Target EV/EBITDA 멀티플 26배 적용하여
12.2조원으로 산정. 비영업가치는 YH35324 신약가치에 보유지분 가치를 더하여
1.3조원 추정. 총 기업가치는 영업가치에 비영업가치를 더하여 13.6조원으로 산정
3Q24 Review: 마일스톤 수령으로 서프라이즈 실적 기록
3Q24 연결 매출액 5,988억원(+24.0% yoy), 영업이익 476억원(+5388.2% yoy),
영업이익률 7.9%로 컨센서스 대비 서프라이즈 기록하였으나, 당사 추정치 소폭 하
회. 이는 미국 출시 마일스톤 유입 시기 관련 컨센서스가 상이했던 요인이 가장 큰
것으로 파악됨
약품사업부 매출 3,478억원(+0.5% yoy)로 비처방 부문은 성장하였으나 암비솜과
같은 일부 종합병원 원내품목 실적 하락으로 처방 사업이 부진하여 전년과 유사한
실적 기록. 생활유통사업부 매출 674억원(+13.3% yoy)로 수익성 높은 채널에 집
중하여 성장 지속. 해외사업부 매출 701억원(+19.6% yoy) 의약품 API 수출 증가
로 호실적 기록. 기술료 수익은 에드파마, 유한클로락스 및 라즈클루제 미국 출시
마일스톤 $60mn(약 804억원)을 포함하여 982억원(+194041.8% yoy) 수령
다만 라즈클루제 개발비 상각비용 25억원, 외부 기술도입 90억원, 라즈클루제 원
개발사 수익배분 350억원 추가됨에 따라 연구개발비 851억원(+148% yoy)로 대
폭 증가하여, 영업이익은 당사 추정치 대비 부진. 24년 연간 매출 및 영업이익은
3개 분기 실적 반영하여, 직전 추정 대비 하향 조정함. 4분기 라즈클루제 유럽 출
시 마일스톤 및 러닝 로열티 수령 여부에 따라 추가 상향 가능성 유효