삼성전기 딥밸류의 이유, 그리고 앞으로의 기회

딥밸류의 이유, 그리고 앞으로의 기회
‘24년,
‘25년 EPS를 각각 -1.9%, -0.3% 조정하고, 목표주가를 유지한다. 충분히
낮아진 밸류에이션 하에 ‘25년 개선을 기대하며 긍정적인 시각을 견지한다.
① 주가 부진의 이유들: a. 삼성전자의 경쟁력에 대한 걱정이 많다. 1H24 기준 동사
매출의 30%가 삼성전자향이고, 두 종목의 10년간 주가 상관관계는 95%다[그림3]. b.
스마트폰, PC 등 IT세트의 회복 속도가 둔화되었다. 아울러 전장, AI 중심의 제품 믹스
개선에도 불구하고 수익성 개선 속도가 더디다[그림5]. C. 중장기적으로 중국 MLCC
업체의 외형이 확대되고 있는 점도 잠재적인 위험이다[그림7, 8].
② 낮아진 밸류에이션: 12개월 트레일링 P/B 1.1배로, 10년 평균 대비 -1SD에
해당된다[그림10]. 이처럼 낮은 밸류에이션을 보면, 앞선 우려들이 더 이상 새로운
사실이 아님을 느낄 수 있다. 이제는 좋아질 부분에 관심을 기울일 시기다.
‘25년을
바라보면, IT 세트 수요 회복이 완만한 가운데 서버, 전장을 중심으로 한 제품 믹스
개선이 지속될 전망이다[그림11, 12].
③ 잊혀진 On Device AI? IT세트에 대한 수요 회복 속도가 둔화됨과 함께 On device
AI에 대한 시장의 기대감도 낮아졌다. 그렇다고 변화가 멈춘 것은 아니다.
‘25년에는
고도화된 AI 기능을 위해 AP, DRAM 업그레이드가 수반될 전망이고, 필연적으로
소형·고용량 MLCC 탑재량도 늘어날 것이다. 내년 3월로 예상되는 Apple Intelligence
완전체 (ex. 개인화된 Siri)가 다시 On device AI의 바람을 일으킬 수 있다. 이는 IT
세트업계에도, 그리고 IT 기기에 대한 노출도가 큰 동사에게도 기회다. 산업, 전장향
고부가 컴포넌트의 지속적인 성장에, 전통적인 세트 수요까지 더해질 것임을 감안하면
지금의 밸류에이션은 딥밸류인 것으로 볼 수 있다.
더딘 IT 세트 수요 개선 속에서도 전장/산업 비중 확대
3분기 실적은 매출 2.6조원(+11% YoY, +2% QoQ), 영업이익 2,249억원(+20% YoY,
영업이익률 8.6%)으로 최근 낮아진 매출, 영업이익 컨센서스에 부합했다. 삼성전기의
사업 포트폴리오가 서버, 전장을 중심으로 개선되고 있음을 다시 확인할 수 있었다.
① MLCC 출하량은 Flat QoQ로 예상보다 부진했으나, 제품 믹스 개선으로 ASP는
+5% QoQ 개선됐다[그림13]. 산업, 전장향 MLCC 매출은 4,600억원으로 전년 동기
대비 +29% 성장한 것으로 추정된다. (IT향 MLCC 매출은 6,390억원으로 Flat했던
것으로 추정) [그림 14]. 8월 일본의 중국향 MLCC 수출액은 +4% YoY에 그쳤던
반면, 대만향 수출액은 +69% YoY로 급증했다. 마찬가지로 세트의 부진, AI의 호황을
대변한다. ② 반도체기판은 FC-BGA 중심으로 예상보다 빠른 개선을 시현하고 있다.
3Q24 서버, 전장, PC의 비중은 각각 31%, 20%, 35% 등으로 파악된다. 전년 동기
대비 서버는 11%p 개선된 반면, PC는 10%p 줄어든 것이다.
‘24년 연간 기준
서버의 비중은 29%에 달할 것인데, AI 기판 양산이 본격화되는 내년에는 37%로
확대될 전망이다. ③ 광학통신은 전장의 성과에 주목한다. 올해 전장 카메라 매출은
6,053억원으로 전망되어, 전년 대비 +38% YoY 성장할 것이고, 동기간 전체 카메라
모듈에서 차지하는 비중도 3%p 늘어난 16.3%에 달할 전망이다.
4분기 실적은 매출 2.4조원 (+3% YoY, -9% QoQ), 영업이익 1,577억원 (+43% YoY,
영업이익률 6.6%)으로 전망된다. 당사 기존 추정 대비 영업이익을 -8% 조정하는
것인데, IT 세트의 계절적 재고조정이 수반되는 가운데, 서버/전장의 비중 확대라는
추세는 유지될 것으로 전망한다. 4분기에 대한 시장의 기대가 이미 높지 않기 때문에,
오히려 ‘25년을 바라본 점전적 비중확대가 유효한 시점인 것으로 판단한다.