JTC 일본 관광 산업 성장의 대표 수혜주

일본 사후 면세점 전문 기업
JTC는 1993년에 설립, 2018년 코스닥 시장에 증권예탁증서(KDR)를 발행하며 상장한 일본 현지
의 사후면세점(Tax Refund Shop) 전문 기업. 일본의 사후면세점은 방일 외국인 단체 관광객을
대상으로 소비세(10%)를 면제하는 소매점으로, 관광 명소와 접근성이 좋아 실용적인 소비재 구
매에 적합함. 현재 동사는 1,270개 이상의 현지 여행사들과 협력하여 일본 전역에서 20개의 점포
를 운영하며 식품, 화장품, 생활용품 등 20,000개 이상의 품목을 취급 중. 2024년 2분기 누적
기준(2024년 3월 ~ 2024년 8월), JTC의 국적별 매출액 비중은 중국 61.0%, 한국 30.7%, 대
만 3.4%, 태국 1.8%, 기타(베트남, 개별여행객 포함) 3.1%로 구성되어 있음
일본의 관광 산업은 지속 성장 중
일본 관광시장의 성장은 향후 동사에 직접적인 수혜가 될 것으로 예상. 2024년 11월 누적 방일
외국인 수는 약 3,338만 명으로 전년 동기 누적 대비 49.5% 증가함. 특히, 연간 기준 최고 기록
이었던 2019년의 3,188만 명을 이미 넘어섰으며, 2024년 연간 방일 외국인 수는 3,500만 명에
이를 것으로 전망됨. 또한 일본 정부는 2030년까지 방일 관광객 6,000만명을 목표로 적극적인
정책을 시행 중이며, 2025년 ~ 2027년 동안 세계육상선수권대회, 아시안게임 등 스포츠 이벤트
를 통한 관광 활성화도 기대됨
2024년 실적 전망
2024년 회계연도 연간 실적(2024년 3월 ~ 2025년 2월)은 매출액 3,252억원(+116.8%, yoy),
영업이익 398억원(+81.9%, yoy)으로 전망. 중국을 제외한 대부분의 주요 방일 관광객 수는 이
미 코로나-19 팬데믹 이전 수준을 회복하였고, 중국의 항공편과 크루즈 운항 횟수가 견조하게 증
가하며 매출 성장을 견인할 것으로 예상. 영업이익률은 인력 효율화, PB 상품 라인업 강화와 매출
증가에 따른 영업 레버리지 효과로 12.3%를 기록할 것으로 예상회사 개요 및 지배구조
일본 사후 면세점 운영 업체,
JTC
JTC는 1993년에 설립, 2018년 코스닥 시장에 증권예탁증서(KDR)를 발행하며 상장한 일본 현지의 사후면세점(Tax
Refund Shop) 전문 기업이다. 일본의 사후면세점은 일본 방문 외국인 관광객을 대상으로 소비세(10%)를 면제하는 소
매점으로, 관광 명소와 접근성이 좋아 실용적인 소비재 구매에 적합하다. 현재 동사는 1,270개 이상의 현지 여행사들
과 협력하여 22개(20개 운영, 2개 휴점)의 점포를 보유하고 있으며, 식품, 화장품, 생활용품 등 20,000개 이상의 품목
을 취급하고 있다.
2022년 5월, JTC는 코로나-19로 실적이 악화되며 관리종목(최근 3사업연도 중 2 사업연도 자기자본 50% 초과 법
인세비용차감전계속사업손실 발생)으로 지정되기도 하였으나, 자본 확충 및 2023년 사업연도(2023년 3월 ~ 2024년
2월) 흑자전환을 통해 2024년 5월 관리종목에서 해제되었다.
2024년 8월 31일 기준, 동사의 최대주주는 구철모 대표이사로 지분 40.3%를 보유하고 있으며, 친인척 등을 포함한
최대주주 및 특수관계인 지분은 43.7%이다. 이 외 5% 이상을 보유한 주요 주주는 지분율 29.16%를 보유한 2대 주
주인 어쎈타제오호사모투자 합자회사가 있다. 어쎈타제오호사모투자 합자회사는 어펄마캐피탈(Affirma Capital)의 블
라인드 펀드로 최대출자자는 국민연금(출자비율 36.8%)이며, 2022년 12월, 제3자 배정 유상증자를 통해 JTC 보통주
약 151만주(주당 3,314원, 약 500억원)를 취득하였다.
2024년 8월 31일 기준, 동사의 종속회사로는 케이박스(지분율 100%)가 있다. 케이박스는 동사가 한국 시장 진출을
위해 2018년 설립한 법인으로 한국 사후면세점(KTC Tax Free), 한국 사전면세점(시티플러스) 등의 손자회사를 보유하
고 있었으나, 현재는 사업 및 재무구조 추진 과정에서 손자회사를 모두 매각한 상황이다. 사업현황
JTC는 일본 전역에서 총 7개 브랜드, 22개 지점(20개 운영중)을 보유하고 있으며, 각 지점은 단체 관광객의 주요 동
선과 접근성이 높은 지역에 위치해 있다. 점포마다 관광객의 모국어로 대응할 수 있는 판매직원을 보유하고 있으며, 각
지점과 브랜드에 차별화된 전략을 적용해 지역별 관광객의 특성과 니즈를 충족시키고 있다. 도톤 플라자(1개 매장)는
다양한 브랜드와 상품군을 통합하여 대규모 쇼핑 경험을 제공한다. 동사 매출의 약 28%를 차지하는 대표 매장으로,
단체 관광객과 개별 관광객을 모두를 타겟으로 운영되는 1,800평 규모의 대형 복합 면세점이다. 이 외에 자체 JTC 브
랜드의 화장품, 가전제품, 건강 제품 등을 판매하는 JTC 매장(9개)과 훗카이도, 후쿠오카 등에서 시계, 보석, 전자제품,
건강 제품 등을 중심으로 운영되는 라쿠이치(2개 매장), 화장품에 특화된 KOO SKIN(1개 매장), 고급 보석과 시계를 전
문적으로 판매하는 AKA JEWELRY(1개 매장) 등이 있다. 2024년 2분기 누적(2024년 3월 ~ 2024년 8월) 기준, JTC의 국적별 매출액 비중은 중국 61.0%, 한국 30.7%, 대만
3.4%, 태국 1.8%, 기타(베트남, 개별여행객 포함) 3.1%로 구성되어 있다. JTC의 국적별 매출 비중은 2018년 이후 일
본 관광 시장에 따라 큰 변화를 겪었다. 2018년, 중국인 관광객은 전체 매출의 79.9%, 한국 관광객은 17.0%를 차지하
고 있었다. 하지만, 2019년 한국의 No Japan 운동 여파로 한국 관광객 매출 비중이 7.7%까지 급감하였고, JTC의 중
국인 관광객 의존도는 87.4%까지 상승하였다. 2020년부터 2021년까지 코로나-19 팬데믹 영향으로 사실상 동사의
매출은 제한되었다. 이후 2022년부터 코로나-19 엔데믹에 접어든 한국에서 억눌려 있던 해외여행 수요가 증가하였고,
여기에 엔저 효과까지 맞물리며 일본 여행 선호도가 높아졌다. 그 결과 동사의 한국인 관광객 매출 비중은 84.0%로
확대된 반면, 코로나-19 엔데믹 전환이 늦었던 중국인 관광객 매출 비중은 0.4%까지 하락하였다. 2023년부터는 중국
도 코로나-19 영향에서 벗어나며 해외 여행이 재개되기 시작, 중국인 관광객의 매출 비중은 23.8%로 증가하였고 한
국인 관광객의 매출 비중은 63.4%를 기록했다. 2024년 2분기 기준, 중국인 관광객의 매출 회복세는 지속되며 매출
비중은 61.0%까지 상승현재는 코로나-19 이전처럼 중국 관광객이 동사 매출의 가장 큰 부분을 차지하고 있다.
동사의 상품별 매출 구성은 크게 PB(Private Brand, 자체 브랜드)와 NB(National Brand, 제조사 브랜드)로 구분할 수
있으며, 2024년 2분기 누적 매출액 기준, 각각 68.3%, 31.7 %를 차지하고 있다. PB는 경쟁사와 차별화된 동사만의 독
점적인 제품 라인으로, 주요 상품군은 식품이며 PB 내 83.3%(전체 매출 대비 56.9%)를 차지하고 있다. NB의 주요
상품군은 시계·귀금속·패션으로 NB 내 31.8%(전체 매출 대비 10.1%)를 차지하고 있다. 동사의 PB 상품군은 일본 현
지에서 제조되며, 일반적으로 NB 대비 판매 수수료가 높음에도 불구하고 판매 원가율이 낮아 상대적으로 이익률이 높
다는 특징이 있다. 일본 면세점 산업의 특징과 현황
한국과 일본의 면세점 시장은 각국의 세제 구조와 소비자 쇼핑 경험의 차이에 따라 상이한 방식으로 발전해왔다. 한국
에서는 사전면세점이 발달한 반면, 일본은 사후면세점이 시장을 주도하고 있다.
한국에서 사전면세점이 주도적으로 성장한 이유는 높은 관세율과 면세 혜택의 규모에 있다. 한국은 주류와 담배 등에
30 ~ 40%에 달하는 높은 관세를 부과하며, 일반품에도 약 8%의 관세를 적용한다. 이러한 높은 세율은 부가가치세,
관세, 담배세, 주세 등이 면제되는 사전면세점의 가격 경쟁력을 극대화하며 소비자들에게 강력한 유인으로 작용한다.
반면, 일본은 면세점의 주요 품목인 화장품, 의약품, 귀금속류 등에 대한 관세율이 대부분 5% 이하로 낮아 면세 혜택
의 금전적 유인은 상대적으로 크지 않다. 대신 일본은 소비세(10%)를 면제해 주는 사후면세점 시스템을 통해 외국인
관광객을 효과적으로 유치하고 있다. 일본 사후면세점의 가장 큰 특징은 소비자가 매장에서 상품을 구매할 때 즉시 소
비세가 제외된 금액으로 결제할 수 있다는 점이다. 이는 한국의 사전면세점처럼 상품을 출국 시 공항에서 인도받아야
하는 번거로움이 없으며, 구매 즉시 상품을 수령할 수 있는 편리함을 제공한다. 또한, 로드샵과 병행수입이 발달한 일
본에서는 현지에서 다양한 상품을 선택할 수 있어 관광 중 쇼핑과 여행을 동시에 즐길 수 있는 환경이 조성된다.
일본 사후면세점의 성장세는 2013년 외국인 방문객이 연간 천만명을 처음으로 돌파하며 주목받기 시작했다. 2014년
에는 소비세가 5%에서 8%로 인상됨과 동시에 면세 대상 품목이 기존의 가전제품, 의류, 가방 외에 화장품, 의약품,
식품, 음료 등으로 확대되었다. 특히, 일정 요건을 갖춰야 하는 Duty-free 면세점과 달리, Tax-free 면세점은 기존 소
매 점포의 면세점 등록이 가능하다는 장점을 바탕으로 소비세 증세 이후 급격히 늘어났다. 또한, 2016년에는 면세 적
용 최소 구매금액이 1만엔에서 5천엔으로 완화되며 소비자 접근성이 개선되었고, 2019년 소비세가 10%로 한차례 더
인상되며 사후 면세점의 경쟁력은 더욱 강화되었다.
이러한 변화와 시장 환경으로 인해 일본의 사전면세점은 40개에 그친 반면 사후면세점의 수는 59,485개까지 급격히
증가했다. 시기별로 나눠보면, 2012년 약 4,173개였던 사후면세점은 2015년 18,779개, 2019년에는 50,198개로 꾸준
히 확대되었다. 코로나19 팬데믹 기간인 2020년과 2021년에도 각각 54,667개, 54,722개로 유지되었고, 외국인 관
광객이 회복세를 보인 2024년 3월에는 59,485개로 사상 최대치를 기록했다. 한편, 일본의 현재 면세 제도 변경 가능성이 논의되고 있다. 현재 면세제도에서는 면세품의 해외 반출 여부를 확인할
수 없고, 특히 고가의 물품을 구입한 경우 부정 사례가 증가하고 있다. 2022년 통계 기준, 1회 입국 시 면세 구매 금액
이 1억엔 이상인 여행자는 374명, 총 면세금액은 1,704억엔이었다. 세관에서 반출이 확인된 관광객은 57명으로 전체
의 15.2% 밖에 되지 않았다. 새롭게 검토 중인 면세 제도는 출국 시 세관에서 반출을 확인한 뒤 소비세를 환급해주는
‘반출확인’ 방식이다. 여권확인은 공항에 설치된 키오스크에서 실시하며 확인이 필요하다고 판단할 경우 세관검사를
실시하게 된다. 새로운 면세제도 세부 내용은 2025년 세제 개정 시 결정하고, 2025년 중 법령 개정을 통해 2026년
부터 시행될 예정이다. 하지만 면세 제도 변경으로 인해 현장에서 데이터와 물품을 대조해야 하는 업무 부담이 증가하
고, 공항 이용객의 불편이 초래될 가능성이 있다는 점은 선제적으로 해결이 필요한 과제로 보인다. 진입장벽이 존재하는 방일 단체관광객 사후면세점 시장
방일 단체관광객 대상 사후면세점 시장은 높은 진입장벽과 기존 대형 사업자들의 강력한 네트워크로 인해 과점적 구조
를 형성하고 있다. 주요 진입장벽은 1) 대규모 물리적 인프라 구축에 필요한 초기 투자 비용과 2) 랜드사와의 긴밀한
협력 및 PB 상품 제조사와의 네트워크가 대표적이다. 이러한 요인들은 신규 사업자의 시장 진입을 어렵게 만들고, 기
존 대형 업체들이 지배력을 더욱 공고히 하는 데 기여하고 있다.
1) 사후면세점은 대규모 관광객을 수용하기 위해 넓은 매장과 버스 주차장 등의 물리적 인프라가 필수적이다. 점포는
주요 관광지나 시외 지역에 위치하며, 이러한 부지를 확보하기 위해 막대한 초기 투자 비용이 요구된다. 점포 개설뿐만
아니라 물류 시스템 구축과 인력 고용 등 운영에 필요한 추가적인 비용도 상당하다. 이는 사후면세점 사업이 단순히 점
포를 운영하는 것 이상으로 높은 초기 자본과 관리 능력을 요구한다는 점을 보여준다.
2) 랜드사와의 협력은 사후면세점 사업의 핵심 요소다. 랜드사는 단체 관광 상품을 기획하며, 쇼핑 일정을 포함시켜 관
광객을 면세점으로 유치한다. JTC는 약 30년에 걸쳐 랜드사와의 협력 관계를 공고히 해왔으며, 판매 수수료 제공을
통해 파트너십을 유지하고 있다. 이 수수료 구조는 랜드사에 매출 일부를 공유함으로써 안정적인 수익을 제공하고, 면
세점 입장에서는 지속적인 고객 확보를 가능하게 한다. 또한 이러한 구조는 랜드사가 신규 사업자와 협력할 유인을 줄
여 기존 사업자들의 시장 지배력을 더욱 강화한다.
팬데믹은 이러한 진입장벽과 네트워크 의존성을 더욱 강화했다. 코로나19로 인해 중소형 사후면세점들이 시장에서 퇴
출되었고, 결과적으로 방일 단체관광객 대상 사후면세점 시장은 JTC, Alexander&san, Koshin Pearl 등 소수의 사업
자 중심으로 과점화 되었다. 일본의 관광 산업 성장과 JTC의 수혜 전망
일본 관광시장의 회복과 성장세는 JTC와 같은 사후면세점 기업에 직접적인 수혜로 작용할 전망이다. 특히 중국과 한
국 관광객이 선호하는 동사만의 PB(Private Brand) 제품과 맞춤형 점포 운영 전략을 기반으로 방일 관광객 증가에 따
른 안정적인 매출 성장이 기대된다.
2024년 11월 방일 외국인 수는 318만 7,000명으로 전년 동월 대비 30.6%, 2019년 동월 대비 30.5% 증가하며 11
월 기준 사상 최고치를 기록했다. 누적 방일 외국인 수는 약 3,338만 명으로 전년 동기 누적 대비 49.5% 증가했다.
특히, 연간 기준 최고 기록이었던 2019년의 3,188만 명을 이미 넘어섰으며, 2024년 연간 방일 외국인 수는 3,500만
명에 이를 것으로 전망된다.
2024년 11월 누적 기준, 국적별 비중은 한국이 23.8%로 가장 높았고, 이어서 중국 19.1%, 대만 16.6%, 태국 3.0%,
베트남 1.7%, 기타 35.7%이다. 한국은 11월까지 누적으로 795만명을 기록, 코로나 이전 최고치인 2018년 대비
15.9% 증가하며 시장 회복을 주도했다. 특히 주목할 점은 중국의 회복률이 코로나-19 팬데믹 이전 대비 71.8% 수준
으로 향후 추가 성장 여력이 크다는 점이다. 참고로 코로나-19 팬데믹 이전 중국은 전체 시장의 30.2%를 차지했다.
관광객의 소비 규모와 패턴도 JTC의 성장 잠재력을 뒷받침한다. 2023년 기준 1인당 소비액은 중국 32.0만엔, 대만
18.9만엔, 한국 10.6만엔으로, 특히 중국 관광객의 인당 소비금액이 가장 높다. 중국인 방문객은 7일 이상 체류 비율이
64.2%로 높고 쇼핑 지출(12.2만엔)이 전체 지출의 38%를 차지한다. 대만인은 4 ~ 6일 체류가 59.7%로 쇼핑 지출이
6.6만엔, 한국인은 6일 이내 단기 체류가 90.5%로 쇼핑 지출이 2.7만엔 수준이다. 특히 전체 방일 외국인 중 가장 높
은 소비력을 보유한 중국 관광객의 회복 여력이 크다는 점은 향후 성장 동력으로 작용할 전망이다.
일본 정부의 적극적인 관광 진흥 정책도 긍정적이다. 2024년 인바운드 관광객 3,500만명, 소비액 8조엔을 전망하고
있으며, 2030년에는 관광객 6,000만명, 소비액 15조엔의 목표를 설정했다. 이를 위해 11개 시범 지역에 지역당 190
억엔을 투자해 고부가가치 관광지를 개발하고, 주요 공항의 활주로 확충과 지방 접근성 강화를 추진한다. 또한 2025
년부터 2027년까지 연이어 개최되는 주요 스포츠 이벤트(도쿄 세계육상선수권대회, 아시안게임, 월드마스터스게임)를
통한 관광 활성화도 기대된다. 실적 Review
JTC의 2023년 회계연도(2023년 3월 ~ 2024년 2월) 실적은 매출액 1,500억원(+318.9%, yoy), 영업이익 219억원
(흑전, yoy)을 기록했다. 인력 운영 효율화를 통해 점포당 근무 인력이 감소하며 고정비가 낮아진 가운데, 매출 성장세
가 매분기 나타나며 흑자전환을 기록했다. 한편, 종속회사 시티플러스 매각과 관련 약 121억원이 기타영업수익으로 인
식된 점을 고려, 일회성 수익을 제외한 영업이익은 98억원, OPM은 6.5%를 기록한 것으로 분석된다.
1분기(2023년 3월 ~ 2023년 5월), 2019년 11월 이후 약 3년 만에 영업이익 흑자전환을 기록했다. 영업 재개 이후,
한일 간 항공편 확대와 엔저 현상으로 일본 여행의 매력도가 높아진 점이 주요 요인으로 작용하며, 한국인이 주요 고객
인 JTC 후쿠오카점의 매출액이 크게 증가했다. 특히, 한국인 관광객 매출은 코로나-19 이전 수준으로 빠르게 회복되
었다. 2분기에는 한국인 관광객 매출이 2019년 동기 수준을 넘어섰고, 역대 최고치인 2018년 수준에 근접했다. 또한
8월 10일, 중국정부가 단체관광을 허용하면서 중국인 관광객 매출도 회복되기 시작했다. 3분기 중국 크루즈의 주 기항
지인 후쿠오카, 오키나와, 나가사키 지역의 매출 회복세가 본격화되었고, 이러한 흐름은 4분기까지 지속되었다. 2024년 실적 전망
동사의 2024년 회계연도 2분기(2024년 3월 ~ 2024년 8월) 누적 실적은 매출액 1,598억원(+193.0%, yoy), 영업이
익 186억원(흑자전환, yoy)을 기록하며 반기 실적만으로 전년도 온기 실적을 상회하였다. 중국을 제외한 한국, 대만, 동
남아시아 관광객 매출은 팬데믹 이전 수준을 회복했으며, 특히 1분기에는 영업이익률은 13.5%를 기록, 팬데믹 이전
1Q19년 영업이익률 7.4%를 상회하였다. 2분기에는 규슈 남부 지진 및 태풍 등의 영향으로 매출액이 전분기 대비 감
소했으나 영업이익률은 11.8%를 기록하며 여전히 두 자릿수의 안정적인 영업이익률을 기록하였다.
2024년 회계연도 연간 실적은 매출액 3,252억원(+116.8%, yoy), 영업이익 398억원(+12.3%, yoy)으로 전망한다. 중
국을 제외한 대부분의 주요 방일 관광객의 수는 이미 코로나-19 팬데믹 이전 수준을 상회하고 있다. 중국의 경우, 일본
으로 운항 중인 항공편이 코로나-19 사태 이전의 70%에 머무르며 회복세가 예상보다 더디게 진행되고 있지만, 점진
적으로 항공편 증편과 크루즈 정박 증가가 꾸준히 이뤄지고 있다는 점은 긍정적이다. 영업이익률은 코로나-19로 인해
어려움을 겪은 후 인력 효율화(점포당 근무 인력 감소), 수익성 높은 PB 상품의 비중 확대, 매출 증가에 따른 영업 레버
리지 효과로 12.3%가 예상된다(전년도 일회성 수익 제외 OPM 6.5% 대비 5.8%p Historical Valuation 비교
2021년 이후 동사의 주가는 PBR band 1.3x ~ 4.5x 사이에서 형성되었다. 2024년 추정 실적 기준, 동사 주가는 PBR
1.6x로 현재 역사적 밴드 저점에 위치하고 있다.
동사의 주가는 코로나-19 팬데믹 이후 리오프닝에 대한 기대감과 실적 변동 및 관리종목 지정 우려에 따라 큰 변동성
을 보였다. 동사의 주가는 2022년 4월 관리종목지정우려로 주가가 3,000원 수준까지 하락했으며, 2022년 7월에는
글로벌 경제 불확실성 및 금리 인상으로 인한 국내 증시 약세 영향으로 역사적 최저가인 2,420원을 기록하였다. 이후
2022년 하반기부터 일본정부가 외국인 관광객 입국 제한을 단계적으로 완화하기 시작, 동사의 주가는 3,000원 이상
으로 반등에 성공하였다. 이후 2022년 10월 500억원 규모의 3자 배정 유상증자를 결정, 대규모 자본 확충으로 재무
리스크가 완화되며 주가는 4,000원 수준에서 안정적으로 유지되었다. 2024년 5월 관리종목에서 해제되며 주가는
6,000원 수준까지 상승하기도 하였으나 이후 국내 증시 전반적인 약세 영향으로 현재 주가는 4,000원 수준에서 형성
되어 있다.
현재 동사의 밸류에이션 멀티플은 최저 수준으로 평가되지만, 2024년부터 실적 성장이 본격화될 것으로 전망되고, 일
본 사후면세점 시장에서의 동사 위치가 더욱 공고해졌다는 점을 고려하면 주가 반등 가능성은 충분하다고 판단된다. 현재 일본에서 동사와 같이 방일 단체관광객을 대상으로 사후면세점 사업을 영위 중인 기업은 없다. 다만, 중국 아웃바
운드 관광시장 확대 관련주라는 측면에서 국내 면세점인 호텔신라, 신세계, 현대백화점의 밸류에이션 수준은 참고해야
할 사항이라 판단한다. 동사의 최대주주 변동 가능성은 투자 시 유의해야 할 사항이다. 2024년 10월, 동사의 2대 주주인 어펄마캐피탈과 구
철모 최대주주는 2020년 유상증자 당시 체결했던 콜옵션 계약을 갱신 및 변경했으며, 행사 기간은 2025년 10월 7일
까지다. 이번 재계약으로 어펄마캐피탈의 콜옵션 행사 가능 주식수는 15,795,809주(발행주식수의 30.5%)로 증가했으
며, 행사가격은 4,309원으로 현재주가를 소폭 상회하는 수준이다. 콜옵션을 행사할 경우, 어펄마캐피탈은
30,883,316주, 지분율 59.7%를 보유한 JTC의 최대주주가 된다.