녹십자 어둠이 끝나고 밝은 성장을 맞이하는 2025년

폭발적인 알리글로 수요에 따른 혈액 공급원 인수 가속화
3Q24 연결기준 알리글로 매출액은 약 160억원을 달성하며 성공적인 시장진출
을 입증하였다. 보험사의 우선 권고 목록에 등재되는 등 현재 알리글로의 미국
수요는 예상보다 폭발적이나 이에 걸맞는 혈액원 확보가 준비되어 있지 않은 점
을 감안하여 ‘25년 알리글로 연 매출을 보수적으로 1,548억원으로 추정하였다.
당사는 수요에 맞춰 당초 예정되어있던 2027년 보다 빠르게 혈액원 인수를 추
진하고 있으며 이르면 내년 상반기 인수가 가능할 것으로 전망된다. 혈액원 인
수가 완료될 경우 알리글로의 ‘25년 연매출을 즉시 상향 조정 할 수 있다.
헌터라제 정상화 & 고마진 신규 백신 출시
헌터라제 매출의 핵심은 러시아 및 이집트 향 해외 수출이다. 헌터라제 수출액
규모는 ‘21년 약 322억원에서 ‘22년 약 500억원으로 폭발적인 증가세에 있었으
나 러∙우 전쟁 발발 및 이집트 외환위기에 따라 ‘23년 약 288억원으로 크게 축
소되었다. 그러나 이러한 헌터라제 매출액은 이번 3분기 153억원을 달성하며 정
상화에 돌입하였다. 더불어 정부와 공동개발한 탄저 백신은 연내, BCG 백신은
내년 초 허가가 기대된다. 신규 백신 제품 출시에 따른 매출액은 약 300억원 수
준으로 예상된다. 헌터라제 및 신규 백신이 모두 고마진 품목인 점을 감안하였
을 때 이는 2025년 녹십자 수익성 개선에 적극 기여할 것으로 예상된다.
‘25년, 구조적 턴어라운드 돌입의 해
녹십자에 대하여 목표주가를 기존 14만원에서 약32.1% 상향한 18.5만원을 제시
한다. ‘24년까지 경쟁사 진입으로 인한 독감백신 경쟁 격화 및 러∙우전쟁 및 이
집트 외환위기로 인한 헌터라제 부진 등으로 실적은 줄곧 하향세를 그렸다. 그
러나 1) 알리글로 미국 진출 및 2) 헌터라제 정상화, 3) 신규 백신 출시 등의 3
가지 신규 매출원을 통해 녹십자는 2025년 구조적 턴어라운드에 돌입한 것으로
판단한다. 내년 상반기 혈액원 인수에 성공할 경우 알리글로는 보다 폭발적으로
성장할 것으로 전망된다. 트럼프 당선으로 인하여 백신 사업 불확실성에 대한
우려가 제기되었으나 실 영향은 구체화된 바 없어 과도한 우려로 판단된다. Valuation
녹십자에 대하여 투자의견 매수를 유지하며 목표주가를 기존 14만원에서 약 32.1%
상향한 18.5만원으로 제시한다. 이는 영업가치 산정 기준 시점을 ‘25년으로 변경함
에 따라 알리글로 성장이 본격적으로 동사의 영업 가치에 반영됨에 따른다.
현재 알리글로의 미국 수요는 예상보다 폭발적이나 이에 걸맞는 혈액원 확보가 준비
되어 있지 않은 점을 감안하여 ‘25년 알리글로 연 매출을 보수적으로 1,548억원으로
추정하였다. 당사는 수요에 맞춰 당초 예정되어있던 2027년 보다 빠르게 혈액원 인
수를 추진하고 있으며 이르면 내년 상반기 혈액원 인수가 가능할 것으로 전망된다.
혈액원 인수가 완료될 경우 알리글로의 ‘25년 연매출을 즉시 상향 조정 할 수 있다.
알리글로 매출 성장이 가속화 될 경우 파이프라인 가치 역시 상향 조정될 수 있다. 본격적인 실적 성장의 해
2025년 영업이익 YoY +80%
2024년 영업이익이 약 456억원에 불과하였던 녹십자는 2025년부터 알리글로 미국
향 매출의 폭발적인 성장과 고수익 품목 헌터라제 정상화 및 신규 백신 출시로 약
819억원(+80% YoY)의 영업이익을 달성할 것으로 전망한다.
2022년 녹십자는 약 813억원의 이익을 달성한 바 있으나 covid-19 종료 이후 독감
백신 국내 시장 경쟁은 더욱 심화되었으며 고수익 품목 헌터라제의 러시아 및 이집
트향 매출이 큰 폭 감소하며 실적은 하향세를 그렸다. 그러나 녹십자는 2025년부터
는 신규 품목 출시를 통한 구조적 성장으로 턴어라운드에 진입할 전망이다. 투자 포인트 1. 알리글로, 폭발적인 수요로 인한 공급원 확보 가속화
초기 매출 호조: Comorbidity가 있을 경우 Cigna는 우선 권고
3Q24 기준 알리글로 미국향 매출은 약 160억원으로 성공적인 출시를 입증하였다.
이러한 알리글로 초기 매출 호조의 발판은 FXIa 최소화를 바탕으로 한 보험사 우선
처방 권고 획득이다. 현재 미국 3대 보험사 중 하나인 Cigna는 2가지 이상의
Comorbidity(동반 질환)를 앓고 있는 경우 알리글로를 우선 처방하도록 권고하고 있
다. PID(선천성 면역 결핍증, Primary Immunodificiency)은 기회감염의 risk 상승을 초래하
며 주로 호흡기 감염으로 인한 만성 폐 질환으로 이어진다. PID 환자 중 약 51.5%
는 COPD/천식 등의 동반질환을 보유하고 있는 것으로 밝혀졌다.
이러한 환자군에서 우선권고됨에 따라 PID(전체 IVIG 투여군 중 약 27%) 중 절반 이상
에 대하여 알리글로가 우선 투여될 것으로 예상된다. 미국의학협회에 따르면 Cigna
는 사보험 환자의 약 11%, 공보험 환자의 약 2%를 커버하고 있다. 따라서 전체
IVIG 투여 환자의 약 0.7%는 알리글로가 확보하기에 매우 원활할 것으로 전망한다. 매출 호조세로인한 공급원 확보 가속화
알리글로는 인간 혈액을 기반으로하는 혈액제제로 생산을 위해서 혈액 확보가 필수
적이다. 현재 알리글로의 미국 수요는 예상보다 폭발적이나 이에 걸맞는 혈액원 확
보가 준비되어 있지 않은 점을 감안하여 ‘25년 알리글로 연 매출을 보수적으로
1,548억원으로 추정하였다.
이에 당사는 수요에 맞춰 당초 예정되어있던 ‘27년 보다 빠르게 혈액원 인수를 추진
하고 있으며 이르면 내년 상반기 인수가 가능할 것으로 전망된다. 혈액원 인수가 완
료될 경우 알리글로의 ‘25년 연매출을 즉시 상향 조정 할 수 있다. 알리글로는 현재
공장 풀 가동 기준 약 3억 달러(한화 약 4,185억원)의 매출을 달성할 수 있다. 현재
2030년 peak sales에 도달하는 것을 가정하여 파이프라인 가치를 산정하였으나 혈액
원 인수로 매출 상승이 가속화 될 경우 파이프라인 가치 역시 상향 조정될 수 있다. 투자 포인트 2. 헌터라제 정상화 & 고마진 신규 백신 출시
헌터라제 정상화 돌입
헌터라제 매출의 핵심은 러시아 및 이집트 향 해외 수출이다. 헌터라제 수출액 규모
는 ‘21년 약 322억원에서 ‘22년 약 500억원으로 폭발적인 증가세에 있었으나 러∙우
전쟁 발발 및 이집트 외환위기에 따라 ‘23년 약 288억원으로 크게 축소되었다. 그러
나 이러한 헌터라제 매출액은 3분기 약 153억원을 달성하며 정상화에 돌입하였다.
고마진 신규 백신 출시
정부와 공동개발한 탄저 백신은 연내, BCG 백신은 내년 초 허가가 기대된다. 신규
백신 제품 출시에 따른 매출액은 약 300억원 수준으로 예상된다. 헌터라제 및 신규
백신이 모두 고마진 품목인 점을 감안하였을 때 이는 2025년 녹십자 수익성 개선에
적극 기여할 것으로 예상된다.
자회사 큐레보가 진행하고 있는 대상포진백신 MG1120/CRV-101 임상3상은 현재
IND를 제출한 단계이며 연 내 승인여부를 확인할 수 있을 것으로 기대된다. 예상
일정대로 진행될 경우 2027년 출시하여 매출을 확인할 수 있을 것으로 전망된다.