한화 에어로스페이스와 그 자회사들의 선전(善戰)

에어로스페이스, 오션, 시스템의 활약이 돋보인다.
목표주가(상향): 41,000원
현재 주가(11/13) 상승여력 시가총액 발행주식수 52 주 최고가 / 최저가 90 일 일평균 거래대금 외국인 지분
김승연 (외 9 인) 연결 3Q 매출액 12조 2,183억원(YoY +2.5%, QoQ -6.0%),
영업이익 5,254억원(YoY +37.4%, QoQ -0.6%)
한화의 2024년 3분기 연결 매출액은 12조 2,183억원으로 전년 동기
대비 2.5% 상승하였고, 영업이익은 5,254억원으로 전년 동기 대비
37.4% 상승하였다. 금번 분기 지주회사 한화의 연결 실적 개선에도 지
난 분기와 마찬가지로 자회사 에어로스페이스의 기여가 컸다. 에어로
스페이스의 3분기 매출액은 2조 6,312억원, 영업이익은 4,772억원을
달성하였는데 이는 전년 동기 대비 각각 62%, 458% 성장한 것이다.
한편, 에어로스페이스의 자회사인 한화오션은 최근 해외로부터 대규모
LNG선 및 MRO 사업을 수주하면서 성장의 모멘텀을 장착했다.
자사주 (외 1 인) 고려아연 (외 1인) 48.8%
한화에너지, ㈜한화에 대한 지분 확대
지난 11월 6일, 고려아연은 보유 중이던 ㈜한화에 대한 지분
7.25%(5,436,380주)를 한화에너지에 주당 27,950원, 총 금액 약 1,520
억원에 매각한다고 밝혔다. 이 지분은 2022년 11월 고려아연이 ㈜한화
와 자사주를 교환해 확보한 지분이다. 이번 매입으로 한화에너지의 ㈜
한화에 대한 지분율은 14.90%에서 22.16%로 상승하였다.
한화에너지의 고려아연으로부터의 지분 매입이 알려진 7일, 경영권 안
정 및 유통주식 수 감소 효과에 대한 기대로 ㈜한화의 주가는 6일
27,000원에서 5% 오른 28,350원으로 마감하였다.
주가 추이
한화솔루션發 차입금 및 사채의 지속적인 증가
최근 2년 간 지주회사 한화의 연결 기준 차입금 및 사채 잔액은 꾸준
히 증가해 왔는데, 이는 한화솔루션이 미국 현지 태양광 공장 증설에
투입될 자금을 마련하고자 차입금 및 사채를 늘린 데 주로 기인한다.
투자의견 BUY, 목표주가 41,000원으로 상향
9월 1일 인적분할된 인더스트얼솔루션즈와 7월 1일 물적분할된 한화
모멘텀을 반영하여 사업가치, 자회사가치를 각각 합산하는 SOTP 방식
으로 목표주가를 재산정하였다. 트럼프 2기 행정부에서 방산·우주산업
이 수혜를 입을 것으로 기대되는 가운데 에어로스페이스, 시스템의 견
조한 실적은 향후 수 년 간 지속될 것으로 전망된다

출자 구조
한화(000880)는 글로벌, 건설 2개 부문의 자체 사업을 영위하고 있으며, 상장법인인 한
화생명(088350), 한화에어로스페이스(012450), 한화인더스트리얼솔루션즈(489790), 한
화솔루션(009830), 한화갤러리아(452260)와 비상장법인인 한화호텔앤드리조트 및 한화
모멘텀의 최대주주인, 한화그룹의 지배회사이다. 계열회사의 사업부문은 크게 금융, 제
조, 서비스로 나뉘어진다.
지난 7월 1일을 기일로 지주회사 한화의 자체 사업 중 하나였던 모멘텀 부문이 물적분
할 되어, 사명 ‘한화모멘텀’으로 지주회사 한화의 100% 자회사가 되었다. 종전 모멘텀
부문의 태양광 장비 사업은 7월 1일을 기일로 한화솔루션에 양도되었고, 글로벌 부문의
플랜트 사업은 역시 7월 1일을 기일로 한화오션에 양도되었으며, 건설 부문의 풍력 사
업은 한화오션에 12월 1일 양도 예정이다.
한편, 지난 9월 1일을 기일로 한화에어로스페이스가 인적분할된 뒤 9월 27일 한화에어
로스페이스 변경 상장, 신설 한화인더스트리얼솔루션즈 재상장이 있었다. 한화인더스트
리얼솔루션즈는 한화비전과 한화정밀기계를 100% 자회사로 소유하고 있으며, 한화인
더스트리얼솔루션즈와 한화비전은 오는 2025년 1월 합병을 앞두고 있다.

목표주가 산정
사업가치와 자회사가치를 구분해 합산하는 SOTP(Sum of the Parts) 방식을 사용하였
다. 글로벌 부문 및 건설 부문 사업가치의 경우 Peer 기업 PER을 적용하였으며 브랜
드 로열티의 가치는 2024년 추정 수익에 현금흐름할인법을 적용하였다. 자회사가치의
경우 상장 자회사는 최근 3개월 시가총액 평균, 비상장 자회사는 자본총계를 사용하였
다. 산출된 NAV(Net Asset Value)에 70% 할인율을 적용하였다.
산정 결과 한화의 사업가치는 약 5.4조원, 자회사 가치는 약 9.4조원으로 나타났다. 목
표주가는 현 주가 대비 약 46.2%의 상승여력이 있다.

연결 실적
한화의 2024년 3분기 별도 실적에 대해서는 지난 11월 5일 발간한 「 한화
[000880/Buy] (별도 실적) 건설 영업손실 대폭 축소, 질산 증설 효과는 내년부터 온기
반영」을 참고 바란다.
한화의 2024년 3분기 연결 매출액은 12조 2,183억원으로 전년 동기 대비 2.5% 상승하
였고, 영업이익은 5,254억원으로 전년 동기 대비 37.4% 상승하였다. 금번 분기 지주회
사 한화의 연결 실적 개선에도 지난 분기와 마찬가지로 자회사 한화에어로스페이스의
기여가 컸다.
한화에어로스페이스의 3분기 매출액은 2조 6,312억원, 영업이익은 4,772억원을 달성하
였는데 이는 전년 동기 대비 각각 62%, 458% 성장한 것으로, 가히 놀라운 실적이다.
영업이익 기준 컨센서스를 약 40% 크게 상회했다. 시장 기대치 상회 요인은 기존 예상
을 크게 뛰어넘은 지상방산 부문의 영업이익률(26.6%)이다. 국내 방산 매출에 정산 이
익이 소폭 반영된 것으로 추정되나 폴란드 인도 물량 증가(K9 24문, 천무 19대)가 수익
성장의 주 원인으로 파악된다. 수출 물량 증가로 인한 규모의 경제 효과를 영업이익률
개선 요인으로 판단한다.
(자료: 한화투자증권, 「한화에어로스페이스[012450/Buy] [3Q24 Review] 지상방산의 놀라운 이익 성
장」, 2024.11.04)
한화오션과 한화시스템은 지주회사 한화의 손자회사이자 한화에어로스페이스의 자회사
인데, 두 회사 모두 최근 강력한 성장의 동력을 얻었다.
한화오션은 지난 11일, 그리스 최대 해운사 안젤리쿠시스 그룹 산하 마란가스로부터
LNG 운반선 2척을 7,135억원에 수주했다고 밝혔다. 동 신규 계약으로 올해 국내 단일
조선업체 기준 가장 많은 수주고를 기록하게 되었다.
뿐만 아니라 한화오션은 미국 해군 7함대에 배속된 급유함인 ‘유콘(USNS YUKON)’함
의 정기수리 사업을 수주했다고 지난 12일 밝혔다. 1994년 3월에 취역한 유콘함은 전장
206m, 전폭 29.6m로 배수량은 약 3만 1,000톤이다. 한화오션은 이 함정을 내년 4월까
지 수리해 미국 해군 측에 다시 인도할 예정이다. 지난 8월 28일 국내 조선소 최초로
미국 해군 군수지원함인 ‘월리 쉬라(Wally Schirra)’함의 MRO 사업을 수주한 것에 이
어 석 달 만에 추가 수주에 성공한 것이다.
한편, 한화시스템 방산 부문은 1977년 설립 후 1978년 전자광학 제품인 야간투시경 생
산으로 방위산업에 첫 발을 내딛었다. 이후 지상, 해양을 넘어 항공우주 및 사이버 분야
로 미래 방위산업 역량을 끊임없이 확장해 왔다. 인공위성부터 수중 첨단 잠수함까지
우리 군에서 사용하는 레이다를 포함한 각종 센서, 지휘통제통신, 전투체계 등 첨단분야
에서 글로벌 수준의 기술력을 확보하고 있다.
한화시스템은 3분기 매출액 6,392억원(YoY +3.0%), 영업이익 570억원(YoY +43.7%,
OPM 8.9%)을 시현했다. 트럼프 2기 행정부의 대표적인 수혜산업으로 방산과 우주가
꼽히고 있는 가운데, 증권업계는 금년 말부터 한화시스템의 수익성 개선이 본격화될 것
으로 전망하고 있다.

한화에너지, ㈜한화에 대한 지분 확대
7월 진행된 공개매수 종전에 ㈜한화의 지분을 9.70% 보유했던 한화에너지는 지난 7월 5일부터 24일까지 20
일 간 ㈜한화의 보통주 600만주(지분율 8.0%)에 대하여 공개매수를 실시하였다. 그 결
과 3,898,993주(5.20%)를 확보하여 ㈜한화에 대한 지분율이 14.90%로 증가했다.
11월,
고려아연이 보유했던
㈜한화 지분 전량 매수
지난 11월 6일, 고려아연은 보유 중이던 ㈜한화에 대한 지분 7.25%(5,436,380주)를 한
화에너지에 주당 27,950원, 총 금액 약 1,520억원에 매각한다고 밝혔다. 이 지분은
2022년 11월 고려아연이 ㈜한화와 자사주를 교환해 확보한 지분이다. 이번 매입으로
한화에너지의 ㈜한화에 대한 지분율은 14.90%에서 22.16%로 상승하였다.
한화에너지의 고려아연으로부터의 지분 매입이 알려진 7일, 경영권 안정 및 유통주식
수 감소 효과에 대한 기대로 ㈜한화의 주가는 6일 27,000원에서 5% 오른 28,350원으
로 마감하였다.

차입금과 사채의 증가
최근 8개 분기를 조사한 결과, 조사 대상 기간동안 지주회사 한화의 연결 기준 차입금
및 사채 잔액이 꾸준히 증가해 왔고, 특히 단기차입금의 최근 1년 간의 증가세가 가파
르다. 2022년 말 4.9조원 수준이던 단기차입금은 2024년 3분기 말 기준 10조 5,077억
원까지 증가했다.
계열회사별 사채 발행잔액은 2024년 3분기 말 기준 한화솔루션이 2.7조원으로 가장 높
고, 한화에어로스페이스가 1.6조원으로 그 뒤를 이었다. 올해 3분기 말 기준 한화솔루션
의 차입금은 장기와 단기를 포함해 총 12조 8,220억원으로 전년 말 9조 3,499억원 대
비 37.1% 증가했다. 차입금에서 현금성자산을 제외한 순차입금도 같은 기간 7조 2,659
억원에서 10조 5,499억원으로 45.2% 늘었다.
한화솔루션이 이같이 차입금과 사채가 다른 계열회사 대비 높은 수준인 것은 미국 현지
태양광 공장 증설에 투입될 자금을 마련하기 위해서다.